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艾米在 2017 年的 ICO 热潮中。2017 年 4 月，区块链资本（Blockchain Capital）为其第三只基金筹措了 1000 万美元，这是一支“通证化的 VC 基金”。不同于多数故意回避监管的 ICO 项目，这次区块链资本发售了合乎美国监管拒绝的通证形式证券。

这是预料中的所谓 “通证化”证券浪潮的开始，它将以通证的形式获取合乎法律规定的证券——这一变化将通过利用区块链和智能合约技术使交易各方构建自动化，由此提高对这些证券的市场需求及交易的流动性，同时使这些工具需要获取全新并且简单的功能。这预计将不会为发行人和购买者带给更好的价值。根据美国法律，证券的定义中还包括多种金融工具，还包括股票（即产权）、债券（即债务）和投资合约（请注意，美国证券交易委员会（SEC）将某些 ICO 视作投资合约）。

尽管大多数投资者有可能更加熟知在纽约证券交易所以及纳斯达克等国家性证券交易所展开的上市公司股票交易，但各种监管免税也容许发行人在非公开发表和更加较低的报告拒绝门槛下发售证券。这些所谓“投资基金”的证券会视发售情况来用于监管免税，不过这可能会容许其所筹措的资金量、潜在买家的范围以及这些投资的市场营销范围。尽管不存在这些容许，但“一轮轮”的股权投资基金依然是初创企业的热门自由选择。

快速增长和资本密集型公司一般来说在维持私有的同时，不会通过投资基金来筹措发展所需的资本；约有 270 家价值多达 10 亿美元的“独角兽”公司自由选择维持私有。大多数通证化的证券，在初期，都会自由选择积极开展投资基金。仅有在 2017 年，在美国境内就有多达 2.4 万亿美元的债务和股权通过投资基金展开筹资。这个数字比正处于泡沫时期的 ICO 市场高达了好几个数量级。

与一般的 ICO 有所不同，通证化的证券将遵从法律，起码在初期，不会将通证归类在少数几个证券类别中。此前，ICO 曾依赖违规的套利模式而取得价值，不按法律拒绝向购买者透露事实以及获取用于未来产品或享用未来服务的权利。确切理解这些证券的类型以及获取给购买者的权利，对于解读为何对证券展开通证化会提高其效用、功能和流通性至关重要。

关于分类的建议“证券通证发售” (Security Token Offering，全称 STO) 是为了将合乎法规的通证产品与早期在未遵守适当法规的 ICO 区分出去。然而，网卓新闻网，STO 与证券型通证之间不存在微小的差异。为了确切解释所辩论的内容，我建议用于以下术语来叙述早已不存在的或预计将研发的各类型通证化证券：1. 证券包覆的 ICO（Security-wrapped ICO），也称作 SICO。

这类是根据登记免税发售的 ICO 一代的“网络资产”或“简单通证”，以使其合乎美国法律。SICO 一般来说不向买家获取债务(可强制执行的偿还确保)或股份(即按比例分配的所有权、股息权、发行人管理参予)权利，一般来说是获取低于限度的投资者维护，低于限度的发行人信息透露，并在受限的情况下获取对发行人的追索权。这些资产本身就是数字资产，除非是作为二级产品展开获取，由发行人根据未来通证的非常简单协议( SAFT )或类似于协议展开发给。2. 通证化的权益或债务（Tokenized Equity or Debt），也称作 TED。

那是以数字通证形式发售的传统证券（即股本/债务）。这些产品与传统的投资基金完全相同，只不过它们是以通证的形式发售，而不是以电子表格记录或纸质文本形式发售的。这些金融工具最后将包括新的特性和功能，比如必要向持有者报告数据，以及交互式管理。3. 通证化资产背书的证券（Tokenized Asset-Backed Securities），也称作 TABS。

此类数字化通证代表着对资产、资产池的所有权或所享有份额。这一类别还包括基于对金属、珠宝、商品、证券、房地产、艺术品、独有商品及发行人或由发行人登录人员持有人的其他资产展开赔偿的产品。4. 交易性证券票据（Transactional Security Instruments），也称作 TSI。

此类资产是以通证形式发售的证券，可由发行人或发行人登录人员归还或法院，以必要交易产品或服务。归还或法院这些票据的过程容许发行人必要偿还债务或归还股本，以交换条件向投资者获取服务或商品的权利。虽然这类产品尚能不不存在，并且必须某些证券法改版才需要实行，但它们代表了一种新的资产类别，并且可以通过证券通证化来构建。

STO 并非 ICO除了通证化证券的分类外，市场也应当了解到通证化证券与 ICO 的其他有所不同。1. 大多数证券不是不记名票据。将证券通证化也会让其变成不记名票据。

证券发行人有义务追踪证券的所有权，并在某些情况下，更换遗失或被封存的证券份额；对于通证化形式的证券，这一义务将之后不存在。2. 投资基金份额无法权利交易。证券交易必须 (a) 证券经纪商，(b) 替代交易系统( ATS )，或 (c) 国家证券交易所的参予。

如果证券发行人的证券交易违背这些容许，可能会失去其登记豁免权，并不得不沦为一家公开发表的上市公司。因此，证券型通证将被创立在(a) 由发行者掌控的私有链上，或 (b) 容许发行者掌控和追踪这些资产交易的且有容许代码约束的公链上。3. “ICO 指导者”或“ ICO顾问”除非有必要的许可，否则不得参予证券的架构设计或发售（即销售营销）。一般来说，先前参予设计 ICO “通证经济模型”或“通证经济学”的顾问将由证券经纪商的登记代表替换，这些经纪商将按照涉及法律展开“结构”或证券设计，并对这些证券展开配售。

这些登记代表通过金融业监管局（ FINRA ）和/或北美证券管理人协会（ NASAA ）金融证券考试（即“系列”考试）来取得继续执行这些服务的许可。通证化证券的发行人可以倚赖技术服务提供商，并可以取得内部技术设计方面的协助，但一般来说不应通过经纪交易商的登记代表展开证券的结构设计、营销和配售，以防止违背美国法律。

安德鲁·德鲁·辛克斯（Andrew “Drew” Hinkes）是雅典娜区块链（Athena Blockchain）的牵头创始人兼任法律总顾问，也是纽约大学斯特恩商学院（NYU Stern School of Business）以及纽约大学法学院（NYU School of Law）的全职教授。

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